L’analisi propone una stima preliminare del valore di 20 aziende del trasporto pubblico locale italiano attraverso l’applicazione del metodo patrimoniale e dei multipli dell’EBITDA, con l’obiettivo di confrontare i risultati e evidenziare le differenze. Tuttavia, una valutazione efficace, soprattutto in ottica M&A, non può limitarsi all’applicazione di formule standard, ma deve integrare anche una lettura critica e multidimensionale dell’impresa, capace di coglierne il potenziale strategico e il contesto operativo.
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Nel settore del Trasporto Pubblico Locale (TPL) in Italia, le operazioni di Mergers & Acquisitions (M&A) assumono una valenza strategica in vista della crescente pressione verso l’efficientamento e l’aggregazione. Il mercato italiano, caratterizzato da un elevato grado di frammentazione con una pluralità di operatori di piccole e medie dimensioni, si avvicina a una fase cruciale: dal 2026, con la fine dei regimi di proroga, molti contratti di servizio saranno messi a gara. In questo scenario, operazioni di aggregazione e acquisizione possono rappresentare leve decisive per rafforzare la propria posizione competitiva, ridurre i costi operativi e accedere a competenze, tecnologie e territori altrimenti non presidiati.
Nel contesto delle operazioni di fusione e acquisizione (M&A), la valutazione di un’azienda rappresenta un passaggio cruciale, finalizzato a determinarne il valore economico in modo coerente e giustificabile. A tal fine, si fa generalmente riferimento a una serie di metodi convenzionalmente utilizzati, che si suddividono in quattro principali categorie: patrimoniale, reddituale, finanziaria e comparativa.
Il metodo patrimoniale si basa principalmente sul valore netto degli asset aziendali, ovvero sulla differenza tra attività e passività, con eventuali rettifiche. Il metodo reddituale, invece, valorizza l’impresa sulla base della sua capacità di generare utili futuri, utilizzando modelli di attualizzazione del reddito. Il metodo finanziario prende come riferimento i flussi di cassa futuri (DCF), attualizzati secondo un tasso di rischio appropriato. Infine, il metodo comparativo si fonda sul confronto con aziende simili, utilizzando multipli di mercato osservati in operazioni analoghe.
Nel settore del trasporto pubblico locale, le aziende operano con modelli di affidamento diversi (in house, gare, sub-affidamento), in contesti territoriali differenti e richiedono un’interpretazione che tenga conto del contesto specifico. È necessario considerare una serie di variabili qualitative e contestuali che non emergono dalle sole formule matematiche. Tra questi elementi rientrano aspetti legati al posizionamento competitivo e alle dinamiche territoriali, come la composizione dell’utenza o la presenza di operatori aggregati o frammentati. Dal punto di vista operativo, assumono particolare rilievo indicatori quali:
- ricavi da traffico
- tasso di evasione
- età media del parco mezzi
- efficienza dei processi manutentivi
- pianificazione degli investimenti e il quadro dei contributi pubblici previsti
Questi aspetti vanno tradotti in KPI gestionali e confrontati con benchmark settoriali per ottenere una lettura comparativa efficace. Ulteriore elemento chiave è rappresentato dalle condizioni contrattuali in essere: la tipologia di affidamento, la durata residua, la possibilità di prevedere aumenti tariffari, i meccanismi di indicizzazione dei corrispettivi e la distribuzione dei rischi all’interno della matrice contrattuale. Solo integrando queste dimensioni in un’analisi strutturata è possibile restituire una valutazione realistica e utile ai fini strategici dell’operazione.
Nella tabella di seguito è stata operata una stima di massima del valore delle prime venti aziende di TPL in Italia, utilizzando una semplificazione del metodo dei multipli dell’EBITDA e il metodo patrimoniale. Nel primo caso l’EBITDA 2023 è stato normalizzato escludendo componenti straordinarie (totale proventi e oneri straordinari), successivamente moltiplicato per un multiplo pari a 6 – selezionato all’interno di un range di riferimento (prassi) di settore (5–7), tenendo conto delle dimensioni aziendali e delle caratteristiche del comparto – e infine rettificato con la posizione finanziaria netta.
Per il metodo patrimoniale, invece, si è fatto riferimento al patrimonio netto risultante dal bilancio, anch’esso rettificato considerando la posizione finanziaria netta, in modo da ottenere una stima del valore complessivo dell’impresa coerente con la struttura finanziaria effettiva.
Note:
*I valori di ANM S.p.A. sono relativi al 2022
**I valori riportati rappresentano una stima semplificata basata esclusivamente su dati estratti dal bilancio civilistico e non tengono conto di tutti gli elementi che sarebbero oggetto di analisi approfondita in una valutazione completa
Risulta evidente come l’applicazione di un metodo rispetto ad un altro conduca a risultati sostanzialmente differenti tra loro, poiché ciascun approccio restituisce una rappresentazione diversa del valore aziendale. Il metodo patrimoniale tende a premiare aziende con asset rilevanti (es. immobili, parco mezzi di proprietà), mentre il metodo reddituale riflette la capacità operativa e reddituale dell’impresa. In particolare possiamo osservare:
- ATM S.p.A. presenta un valore patrimoniale sensibilmente superiore a quello reddituale, segno di una struttura patrimoniale molto solida (probabilmente ricca di asset immobiliari e mezzi di proprietà). Il valore reddituale è comunque molto elevato, a conferma di una buona performance operativa.
- GTT S.p.A. mostra uno squilibrio opposto: il valore reddituale è più di cinque volte superiore a quello patrimoniale. Questo suggerisce un’azienda che, nonostante un patrimonio netto relativamente contenuto (probabilmente per effetto di passività o svalutazioni pregresse), ha una forte capacità operativa e una struttura di ricavi/EBITDA significativa. È un caso tipico dove il metodo reddituale coglie meglio il potenziale dell’azienda rispetto al bilancio.
In definitiva, una valutazione efficace nelle operazioni di M&A non si limita all’applicazione di formule, ma richiede una lettura critica e multi dimensionale dell’impresa, in grado di coglierne sia la dimensione economica che quella strategica.
Per approfondire il contesto di mercato, leggi anche l’analisi sulla frammentazione del TPL in Italia e sul ruolo crescente delle operazioni di M&A in vista delle gare del 2026.
